格科微股吧(格科微股吧社区)
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近期，恰逢科创板开板两周年，而科创属性极强的半导体板块屡次走强，受到市场高度关注。很快，该板块又将迎来一家高发展赛道的稀缺标的。6月，CMOS图像传感器(简称“CIS”)芯片龙头——格科微获得证监会批准科创板IPO注册。8月4日，该公司将进行初步询价工作，离正式登陆科创板的日期已经不远了。那格科微是否值得关注？
一、他山之石：高成长资产表现优异
复盘科创板，自开板以来，科创板始终保持较高景气度——尤其是稀缺赛道龙头个股及高成长绩优个股上市表现亮眼。科创板开板后所有个股的平均网友分享PE为60.45倍，而上市当天收盘价对应PE为102.02倍，接近翻倍；主板仅从网友分享的23倍涨到开板日的平均49.51倍，创业板注册制改革后则是平均网友分享PE的30.78倍涨到上市首日收盘对应的76.48倍。
科创板具备较高的估值“容忍度”，主要来自于其成长性。2019Q3-2021Q1科创板和科创50业绩增速均值分别为62.2%和48.6%，远高于其他主要板块；在2020Q1疫情冲击下大部分板块业绩负增长的情况下，科创板不仅继续保持正增长甚至增速还可以维持在20%左右。此后，全球市场继续回暖，科创板领跑。2021Q1，科创板业绩同比达65.4%，继续远超A股30.6%的平均业绩；其中电子行业尤其是半导体板块体现出了更显著的高增长特征。
它山之石，可以攻玉。我们常常把科创板比作是中国的纳斯达克。以历史经验来看，在“硬科技”领域，国内与美国在产业核心逻辑以及资本市场发展趋势类似。笔者认为，美国“硬科技”投资的轨迹对中国市场有重要的参考价值。
长期来看，类比美国，随着潜在经济增速的趋势性走弱，以及科技对驱动经济发展重要性程度的提升，高成长性、高业绩增速的科技资产吸引力将不断提升，且成为经济支柱。过去40年，美股纳斯达克市场诞生了无数表现优异的个股，板块表现相当靓丽。笔者相信类似的投资回报率有望将重现，科创版企业以其较高的成长性，将更好的抵御经济下行期的冲击。未来国内的科创板有望持续诞生一批黑马公司。
而当前科创板中，信息技术产业市值占比近50%，主要包含半导体产业链、计算机软件、通信物联网等数字经济板块。半导体产业链涵盖了上游半导体从芯片设计(澜起科技等)、晶圆代工(中芯国际等)、材料(沪硅产业-U等)到设备(中微公司等)等优质企业。值得注意的是，半导体板块仍缺乏CIS细分赛道的相关标的。
CMOS图像传感器芯片是摄像头核心零部件，行业长期处于高景气度。近年来，光学创新成为手机创新的主旋律，CMOS图像传感器市场长期处于高速成长的黄金时期。2015年-2019年，全球CMOS图像传感器市场规模从90.0亿美元增长至165.4亿美元，五年间平均年复合增长率达12.94%。
而A股市场仅有*一只CIS相关标的——韦尔股份。韦尔股份起初专注于功率分立器件和电源IC等产品的半导体设计业务以及半导体分销业务。2018年，韦尔股份公告称计划收购豪森科技，该笔收购于2019年落地；公司亦于同年收购了CIS设计公司思比科。收购完成之后，公司宣告正式切入CIS赛道，CIS业务成为公司最主要的业绩来源。而从2018年到2021年短短不到四年间，韦尔股份股价翻了近十倍。
图：韦尔股份股价走势
资料iFind
随着格科微的上市，科创板终于迎来了可对标韦尔股份的龙头厂商。格科微专注于CMOS图像传感器及LCD驱动芯片的设计。格科微与韦尔股份相比，除了在一个赛道上，格科微还同样具备行业领先地位。根据Frost&Sullivan，从2017至2020年，格科微的全球市场份额从18.3%增长至29.7%(以出货量口径计算)，成为全球市场一大CMOS图像传感器供应商。
二、稀缺的CIS全球龙头，系价值成长股
对比韦尔股份，格科微还有自己独特的优势。虽同为CIS稀缺标的，韦尔股份CIS产品占总营收比重为74%，而格科微的比重为91%。此外，不同于韦尔股份采用收购的方式将CIS业务并入体内，格科微主要是依靠自主研发，通过技术的创新与工艺的积累，逐步成长为全球第一梯队玩家。
通过并购国际龙头切入赛道，与依靠自主研发之间，是两条“同归”却“殊途”的道路。
韦尔股份明显属于前者。豪威科技在1995年于美国成立，原是血统纯正的美国公司。2014年，豪威科技被中国财团收购，并于2016年完成私有化从纳斯达克退市，后被韦尔股份收购。豪威科技被收购的时候，已经处于企业生命周期中的成熟阶段。支撑其估值增长逻辑主要分为两个：一个是二级市场估值(股票)对比一级市场(并购)的溢价，这是一次性的；另一个是行业需求以及景气度，这是长期的。
但格科微明显不同。在其耕耘CIS芯片的18年间，公司主要依靠自主研发来占领市场，持续引领国内CIS领域的革新。公司已经建立较高的技术壁垒。截至2020年底，格科微拥有境内授权专利共329项、境外授权专利共14项。从制造工艺创新看，公司以较少的光罩层数完成生产，并进行了优化的Pixel工艺创新；在电路设计上，公司突破成本较低的三层金属设计；在后道环节，公司攻克了业内独有的COM封装技术、COF-Like创新设计。
格科微无疑是国产替代的先锋。凭着技术领跑，格科微逐步替代国外同类产品，并成功进入了国际先进的光学及显示供应链体系中。公司产品广泛应用于三星、小米、OPPO、vivo、传音、诺基亚、联想、HP、TCL、小天才等多家主流终端品牌产品。支撑其估值的逻辑，除了行业处于向上景气周期，更重要还是半导体国产替代。以科技产业的经验来看，摩尔定律逐渐放缓的大半导体技术的当下，正是中国半导体企业弯道超车国际巨头的时刻。此外，近年来包括国产替代在内的科技硬件产业一直持续东移，而中兴事件与华为事件更是让半导体国产替代进入了高潮。半导体的自主创新，成为政府以及民间供应链的共识，为*的半导体公司带来了历史性的机遇。
而本身格科微亦正处于高速成长的企业生命周期。格科微正从高性价比产品向高性能产品拓展，从副摄向主摄拓展，从Fabless模式向Fab-Lite模式转变。格科微依托自主核心技术，正在加快切入到由国际巨头把控的高端CIS市场。此次上市亦是公司高端布局的重要一步。格科微计划将募集资金中的63.76亿元投入到12英寸CIS集成电路特色工艺研发与产业化上，拟通过“自建产线、分段加工”实现生产步骤的自主可控，打响高端CIS产品国产替代的信号枪。据其招股说明书内容显示，格科微3,200万及以上像素CMOS图像传感器已进入工程样片内部评估阶段，而通过向Fab-Lite模式的转变，格科微更能够有效提升高阶CMOS图像传感器的研发效率及产能保障力度，进一步确保了高阶产品研发推广的可行性。对格科微而言，高性能产品的迭代速度可能会很快，6,400万及以上像素的产品也值得期待。
与豪威科技相比，格科微呈现出更显著的成长性。2018年-2020年，公司的营业收入从21.93亿元提升至64.56亿元，平均年复合增长率高达71.56%；其中，CIS产品的收入分别为17.56亿元、31.94亿元、58.64亿元，平均年复合增长率高达82.74%。相比之下，豪威科技在被并购前的三年，营收增速在15%-25%之间。从韦尔股份的业绩也可以看到这点。豪威科技于2019年中下旬才并表，导致韦尔股份2019年相较于2020年的营收基数偏低，尽管如此，韦尔股份2020年的营业收入同比增速仅为45.43%，远低于格科微的平均增速。格科微的业绩更具爆发性。
图：豪威科技收入情况
资料国金证券研究所
图：格科微收入情况
资料招股书，整理
从中短期来看，半导体产能结构性紧张仍难解，板块景气持续；从长期来看，高成长资产在存量博弈时代，将有更优异的表现。格科微有两个特征：一是稀缺性核心资产，二是确定性高成长资产。公司有望在时代的红利中获得长足的发展空间。
7月1日丨上海莱士(002252.SZ)公布，公司于2022年7月1日收到信息披露义务人中信银行出具的《简式权益变动报告书》，因执行法院裁定，“中信证券中信信托中信银行股票质押定向资产管理计划”(户名：中信信托有限责任公司-中信银行信托组合投资项目1701期单一资金信托)和“中信证券华宝中信银行股票质押定向资产管理计划”(户名：华宝信托有限责任公司-华宝-中信1号单一资金信托)于2022年6月28日通过司法划转方式取得上海莱士股票合计约3.41亿股，占公司总股本的5.06%。前述资管计划和信托计划投资于上述证券所产生的权利及其权益归属于信息披露义务人中信银行。
此次权益变动后，前述产品合计持有公司股份约4.81亿股，占公司总股本的7.13%，中信银行成为拥有公司5%以上股份权益的主体。
8月18日CIS芯片龙头格科微(688728.SH)正式登陆科创板。从募资金额来看，格科微本次募资总额35.9亿元，达到了科创板中计算机、通信和其他电子设备制造板块的第四位，仅次于中芯国际、和辉光电-U和生益电子。
作为科创板上*的CIS标的，如何看待格科微的价值？
一、全球龙头地位稳固，发力高端进入成长新阶段格科微主营业务为CMOS图像传感器和显示驱动芯片，其中营收主要来自于CMOS图像传感器。2020年，CIS的收入占比超过9成。格科微在CMOS图像传感器行业处于全球领先地位。根据Frost&Sullivan，从2017至2020年，格科微的全球市场份额从18.3%增长至29.7%(以出货量口径计算)，成为全球市场一大CMOS图像传感器供应商。格科微的竞争力来源于领先的研发及产品力。格科微在CIS领域的深耕，形成了独具一格的全面化核心技术体系，在中低端产品CMOS市场通过相关的工艺进步和技术迭代，以极高的性价比保持竞争优势。2019年，格科微在1,300 万像素及以下手机 CMOS 图像传感器出货量达到 12.0 亿颗，占据全球 31.2%的市场份额。在高端市场，格科微呈现加速突破，研发速度超市场预期。目前，1,600万像素 CMOS 图像传感器已进入工程样片阶段，3,200万及以上像素 CMOS 图像传感器已进入工程样片内部评估阶段。本次募资也用于高端产品的研发，如对出高信噪比和高性价比的 5M CMOS 图像传感器芯片、小于1μm 的图像传感器像素和新型 BSI 工艺和电路技术，以现实背照式亚微米高像素 CMOS 图像传感芯片研发及产业化。全球CMOS图像传感器行业正处于高速成长的阶段，行业长期处于高景气度，市场规模增速较快，行业空间充足。全球CMOS图像传感器行业规模从2016年的94.1亿美元增长至2020年175.5亿美元，年均复合增长率达到16.86%。预计未来全球CMOS图像传感器市场仍将保持较高的增长率，到2021年CMOS图像传感器的市场规模将达到200.6亿美元。格科微招股书，整理放眼全球CIS是都一个高速发展的朝阳赛道，市场延续增长态势，伴随着智能化的浪潮，CMOS图像传感器需求将持续稳定的增长。
二、自主研发CIS第一股，国产替代先锋
小结CIS是一个快速发展的赛道，市场规模较大，行业增长迅猛，国产替代趋势延续，行业景气度高，格科微领先地位稳固，并快速进军高端CIS市场。高端市场的发力将成为重要看点。而这次登陆科创板，就是格科微布局高端市场重要一环，据格科微招股书相关数据，目前3200W像素CIS已进入工程样片内部评估阶段。在募资投入12寸晶圆后道产线后，研发速度有望得到大幅提升，6400W像素的高端CIS产品可以期待。随着高端CIS的技术和工艺的研发在加速，公司有望步入增长新阶段。
4月28日，格科微发布上市以来第一份年报。
2021年全年，公司实现销售收入70.01亿元，较上年同期增长8.44%;实现归属于母公司所有者的净利润12.59亿元，较上年同期增长62.78%;实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润12.03亿元，较上年同期增长57.06%。可以说，作为上市后的第一次年度业绩，格科微这份增收增利的成绩单十分亮眼，
业务方面，手机CMOS市场稳固，而根据一季报，格科微外销比例提高，作为三星手机的重要供应商，三星的业绩增长将直接提升格科微业绩表现，该业务板块未来也值得期待。
数码CMOS板块，格科微加强在智慧城市、汽车电子、笔记本电脑、物联网等非手机领域 CMOS 图像传感器的推广。目前，在智慧城市领域，格科微提供 100-800 万像素的多种解决方案，已有了齐全的产品线。2022年，公司又连续推出3颗基于公司自有知识产权65nm+CIS工艺平台和FPPI （Floating Poly Pixel Isolation）专利技术的FSI安防监控产品，凭借优越的性能，特别是卓越的⾼温图像表现，星光级超低噪声暗态效果，以及高性价比，进⼀步丰富了公司泛安防市场产品线，将*限度满足安防市场不同客户的需求。
显示驱动芯片业务同样发展迅速，2021年产品销售额突破10亿元。HD 和 FHD 分辨率的 TDDI 产品问世，迅速与国际知名手机品牌建立合作，已获得品牌客户订单，目前正在积极进行 AMOLED 驱动芯片的研发。
格科微成长性的再次兑现，使市场对于公司迈向设计制造一体化的进程高度关注。
格科微“12英寸CIS集成电路特色工艺研发与产业化项目”进展顺利，ASML先进ArF光刻机等部分设备已如期进场，预计将于2022年底达到量产状态。该项目的顺利建成将代表着公司正式从Fabless（无晶圆厂）模式向Fab-Lite（轻晶圆厂）模式转变。
设计制造一体化是CIS领域的“赢家模式”
半导体的生产模式有三大类：IDM、Fabless和Fab-Lite，CMOS图像传感器（CIS）芯片也是如此。
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